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      投資回報是投資者見識的函數

      夏學杰 中國證券報·中證網

        《徐遠的投資課》是北京大學國家發展研究院金融學教授徐遠的新作,對于投資這件事,徐遠坦言自己走過了從“一知半解”到“紙上得來終覺淺”,再到“只緣身在此山中”這三個階段。

        書中徐遠結合自身實戰經驗和深厚理論研究背景,從經典實戰案例著手,從中行原油寶到貴州茅臺、科創板,再到特斯拉的股市神話與盛名之下的橋水基金等,分析其背后的機制與規律,將涉及的金融事件或產品本身、趨勢以及與國際局勢之間的關聯、隱藏在背后的規律等,一一析出。

        橋水基金是美國歷史上最賺錢的對沖基金公司,它的過人之處,是在歷次的金融危機當中不僅沒有損失,還化“!睘椤皺C”。徐遠表示,橋水基金屢次在經濟危機中表現搶眼,歸功于一套以債務為核心的分析方法。2008年,橋水基金就準確地計算了當時的債務情形,并以此預測到了當時的金融危機。到了2010年,橋水基金又用相同的方法預測到了歐洲的主權債務危機。那么,從橋水基金的方法和經驗中,我們能學到什么?要學會計算,而且是要精細計算。橋水基金這套分析方法的核心在于債務的負擔是否過重,是否可以支撐下去,這就要求一套準確的計算方法,不能停留在概念上。

        本書專門用了一個章節來研究闡述巴菲特的投資經驗。巴菲特認為當前的經濟風險和以前的歷次危機都不一樣,和1929年的大蕭條不一樣,和2008年金融危機也不一樣,不能生搬硬套。巴菲特認為新冠疫情導致的社會隔離對經濟影響很大,但是他并不做具體的預測,因為這樣的預測缺乏堅實的基礎。徐遠表示,不知道的東西不去預測,預測不了的東西不去預測,這種誠實的品質值得我們學習。對于做研究的人而言,誠實是極為重要的品質。只有誠實,才能接近真相。

        當然,本書還是要做投資預測的。徐遠這樣解釋自己為何熱衷于預測:做宏觀經濟和金融市場分析,因為涉及對短期未來的一些判斷,預測是一種很好的分析方法。為了做出判斷,比如判斷未來半年到一年的經濟走勢、政策走勢、市場走勢,對未來可能的重要變化都要梳理一遍。這樣一來,對一段時間的走勢會做到心里有數。這時候,萬一出現重大的、沒有預期到的變化,也不會慌亂,而是可以重新計算影響大小,之前的分析可以作為參照系。知道錯在哪里,也是一種進步。因此,預測不失為一種方法,提供了難得的思考過程和參照系統。

        其實,做研究工作不可避免地要找尋一般規律,并做出預測。在本書中,徐遠大膽地提出了一些推斷,他稱之為“破碎規律”。比如,書中寫道:2019年以來A股的大漲,主要是成長股驅動,價值股漲幅低很多。但從長期來看,價值股的表現是優于成長股的,A股市場上價值股弱于成長股的情況,從未超過兩年。目前價值股弱于成長股已經接近兩年,需要開始思考價值股王者歸來的問題。從美股經驗來看,價值股溢價在美國也曾長期存在,但是2007年以來已經基本消失,最近幾年成長股比價值股表現好很多?紤]到中國的經濟轉型和產業升級,科技類、醫藥類、消費類股票未來依然有潛力,但是估值已經較高,未來波動可能較大。在選擇股票的時候,還是要看行業、選企業,而不是看股票市值的大小。長期看供給,短期看需求,對于年度或者更短時間的經濟預測,主要看需求側。

        徐遠多次強調,投資者必須加強學習。所謂投資回報,是自己的知識、見識的函數。沒有那份知識、見識,不僅賺不到錢,還可能賠錢。而且,知識、見識是沒有止境的。因此,投資是一生一次的修行。要投資得好,就不能停止修行。這本書的內容,就是反復在實戰中積累知識,拓展自己的能力邊界。如果看得清,投機就可以變成投資。如果看不清,投資就變成了投機。在這個過程中,既需要學習已有的規律,也要留意規律的變化。所謂投資,就是不斷學習的過程。比如說,參與股市的老股民,都知道“小盤股效應”:平均而言,小盤股的回報率比大盤股高?墒,不管在A股市場還是美股市場,小盤股效應都已經消失了,2015年以來就已經沒有了?紤]到小盤股效應已經存在幾十年,在美股市場上甚至已經存在近百年,這種消失值得讓人警醒,很可能意味著底層邏輯已經發生了變化。在平臺經濟正在替代傳統經濟的大背景下,這種變化可能是深刻的、不可逆轉的。不學習新的規律或者規律的新變化,就很容易在市場上交出昂貴的學費。


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